Resumo Objetivo Este artigo investiga os retornos em operações de fusões e aquisições para acionistas de empresas adquirentes em períodos de crise no Brasil. Referencial teórico Nossos resultados estão relacionados à literatura anterior de Brown e Sarma (2007), Malmendier e Tate (2005) e Malmendier e Tate (2008). Nosso trabalho contribui para a pesquisa supracitada ao relacionar as características dos executivos aos retornos de F&A em tempos de crise. Metodologia Adotamos o método estudo de evento para calcular retornos anormais e usamos técnicas de Regressão Linear Múltipla e Propensity Score Matching para conectar retornos às características dos executivos e empresas. Resultados Encontramos retornos anormais médios positivos (entre 1,8% e 3,3%) para operações de F&A realizadas em períodos de recessão no Brasil. Além disso, identificamos que os retornos anormais durante períodos de crise e períodos de expansão diferem substancialmente. Por fim, mostramos que executivos com formação acadêmica em nível de pós-graduação e menos tempo na gestão da empresa estão relacionados a retornos positivos anormais durante a crise. Implicações práticas e sociais da pesquisa Este artigo avalia a existência de retornos anormais em operações de F&A considerando três momentos distintos de crise. O estudo também relaciona os retornos anormais às variáveis das empresas e às características dos executivos. Contribuições Pesquisas anteriores enfatizam o panorama das operações de aquisição, sinergias, aquisições internacionais e criação de valor. Portanto, acreditamos que nosso trabalho é pioneiro em apresentar resultados sobre retornos anormais de F&A em períodos de crise no Brasil.

Abstract Purpose This paper investigates the returns on M&A transactions for shareholders of acquiring companies in times of crisis in Brazil. Theoretical framework Our results are related to previous literature by Brown and Sarma (2007), Malmendier and Tate (2005), and Malmendier and Tate (2008). Our paper contributes to the aforementioned research by relating executives' characteristics to M&A returns in times of crisis. Design/methodology/approach We adopt the event study method to calculate abnormal returns and use multiple linear regression and propensity score matching techniques to connect returns to executive and firm variables. Findings We found positive average abnormal returns (between 1.8% and 3.3%) for M&A transactions carried out during recession periods in Brazil. In addition, we identify that abnormal returns during periods of crisis and expansion differ substantially. Finally, we show that executives with a graduate level academic background and less time in the company's management are associated with positive abnormal returns during crises. Practical & social implications of research This article assesses the existence of abnormal returns in M&A operations by considering three distinct moments of crisis. The study also links abnormal returns to company variables and executive characteristics. Originality/value Previous research emphasizes the panorama of acquisition operations, synergies, cross-border acquisitions, and value creation. Therefore, we believe that our paper is pioneering in presenting results on abnormal M&A returns during crisis periods in Brazil.

Resumo Este artigo investigou as decisões de trocas de chief executive officer (CEO) e as relações entre as características do novo CEO escolhido com o desempenho da empresa e as percepções do mercado de ações. Nosso estudo visa ampliar os entendimentos em uma área ainda pouco explorada pela literatura. Em especial, apresentamos um novo direcionamento para o estudo de Malmendier e Tate (2009) ao abordar a questão do CEO superstar considerando a percepção do mercado acerca da contratação do executivo e seu desempenho na nova empresa. O artigo evidencia uma nova questão de pesquisa que permeia a percepção do mercado acerca da troca de executivos classificados como superstar. Em adição, o estudo conecta as literaturas sobre CEOs superstars e troca de executivos, apresentando novos achados para a temática. Os resultados obtidos trazem novos achados para a literatura e elucidam que CEOs superstars são positivamente avaliados pelo mercado no anúncio da contratação. Contudo, tais executivos não demonstram melhor desempenho que as demais empresas do setor em períodos posteriores, o que corrobora e amplia os aspectos negativos encontrados por Malmendier e Tate (2009). A metodologia usada foi estudo de eventos, MQO, Logit e Probit. O presente artigo evidencia que empresas maiores e com melhor desempenho operacional possuem maior probabilidade de escolher um novo CEO com status de superstar em situações de troca de executivos. CEOs de origem externa e classificados como superstar são, em média, mais bem avaliados do que seus pares pelo mercado na janela de evento referente ao anúncio de contratação. Contudo, o desempenho de tais executivos pode ficar aquém dos resultados apurados para a média dos setores. Os resultados supracitados ampliam a discussão a respeito das decisões de troca de executivos e salientam novos achados sobre o papel da origem do CEO e seu status de reconhecimento e fama.

Abstract This article investigated decisions to change chief executive officer (CEO) and the relationships between the characteristics of the new CEO chosen and both company performance and stock market perceptions. Our study aims to broaden the understanding in an area that remains underexplored by the literature. In particular, we present a new direction for the study of Malmendier and Tate (2009) by addressing the question of superstar CEOs considering the market’s perception regarding the hiring of an executive and their performance in the new company. The article highlights a new research question that permeates the market’s perception with regard to changing executives classified as superstars. In addition, the study connects the literature on superstar CEOs and changing executives, presenting new findings for the theme. The results obtained provide new findings for the literature and elucidate that superstar CEOs are positively evaluated by the market at the time of the hiring announcement. However, these executives do not show better performance than the other companies in the sector in subsequent periods, which corroborates and extends the negative aspects found by Malmendier and Tate (2009). The methodology used was an event study, OLS, Logit, and Probit. This article highlights that bigger companies with better operational performance have a greater probability of choosing a new CEO with superstar status in situations of changing executives. CEOs of external origin and classified as superstars are, on average, better evaluated than their peers by the market in the event window relating to the hiring announcement. However, the performance of these executives may fall short of the results calculated for the sector average. The aforementioned results broaden the discussion regarding decisions to change executives and highlight new findings about the role of the CEO’s origin and their status of recognition and fame.

RESUMO Este artigo investiga a probabilidade de empresas realizarem Fusões e Aquisições (F&A) por meio da análise das características dos CEOs. Utilizamos uma amostra de 794 CEOs de empresas não financeiras listadas na B3, no período de 2000 a 2017. O estudo apresenta uma abordagem descritiva para análise dos perfis dos CEOs e recorre ao modelo Logit para examinar a probabilidade de ocorrer F&As, dadas as características dos CEOs. Encontramos que CEOs com formação em Finanças têm menor probabilidade de realizar F&A comparados aos CEOs com outras formações. As variáveis tempo do CEO na empresa, idade, educação, participação do CEO como presidente do conselho de administração, experiência prévia como empreendedor e ser acionista da empresa adquirente não apresentaram significância estatística.

ABSTRACT This paper investigates the probability of companies to perform Mergers & Acquisitions (M&As) based on the characteristics of the CEO.. We use a sample of 794 CEOs of nonfinancial firms, which were listed on the B3 from 2000 to 2017. We adopt a descriptive approach and run logistic regressions to examine the probability of a company performing M&As, given the characteristics of its CEO. We show that CEOs with finance backgrounds are less likely to perform M&As. We find no statistically significant correlations for other CEO’s characteristics, such as executive tenure, age, education, participation as chair of the board, previous experience as an entrepreneur or being a shareholder of the acquiring company.

Resumo Objetivo: Empresas e credores podem adiar certas decisões devido a ações que exigem coordenação nas recuperações de empresas. Este artigo investiga atrasos na votação de planos de recuperação durante as assembleias gerais de credores no Brasil. Metodologia: Utilizando uma amostra de 120 planos de recuperação coletados manualmente, apresentamos análises descritivas e de regressão (mínimos quadrados ordinários, ou MQO, Poisson, regressões binomiais negativas e quantílicas) para mostrar as principais características dos atrasos na votação. Resultados: Nossos resultados revelaram que uma alta concentração de dívida entre as classes de credores está relacionada a menos atrasos. Além disso, um número maior de bancos e credores com garantia real que possuem direitos de crédito na recuperação está positivamente correlacionado com os atrasos. Por fim, argumentamos que os planos de recuperação que requerem tempo adicional para a votação estão relacionados a propostas de desinvestimento. Contribuições: Ainda faltam resultados empíricos baseados na avaliação de características dos vários credores e da proposta de recuperação apresentada no plano de recuperação da empresa. Este é o primeiro artigo no Brasil que explora como os conflitos de interesse entre as classes de credores podem estar relacionados aos atrasos. Nosso artigo contribui para a literatura desenvolvida por Gilson (1990), Gilson et al. (1990), Brown et al. (1993), Franks e Tourus (1994), Helwege (1999), Ayotte e Morrison (2009), Ponticelli (2012) e Ivashina et al. (2015) sobre as características dos atrasos na votação do plano de recuperação durante os casos de reestruturação. Corroboramos os resultados obtidos em trabalhos anteriores e fornecemos uma análise do papel desempenhado por cada classe de credores no atraso da votação do plano em empresas brasileiras.

Abstract Purpose: Firms and creditors may delay certain decisions in corporate reorganizations because of actions that require coordination. This paper investigates delays in voting on reorganization plans during claimholder general meetings in Brazil. Design/methodology/approach: Using a sample of 120 hand-collected reorganization plans, we present descriptive and regression (OLS, Poisson, negative binomial, and quantile) analyses to show the primary characteristics of delayed votes. Findings: Our results revealed that a high concentration of debt among the different classes of claimholders appeared to be related to fewer delays. Moreover, a higher number of banks and secured creditors with claims in the reorganization appeared to be positively correlated with delays. Finally, we argue that reorganization plans that require additional time to reach a vote are related to divestment proposals. Originality/value: There is still a lack of empirical results based on evaluations of multiple creditor characteristics and the reorganization proposals presented in firms’ reorganization plans. This is the first paper in Brazil to explore how conflicts of interest among different classes of creditors may relate to delays. Our paper contributes to the literature developed by Gilson (1990), Gilson et al. (1990), Brown et al. (1993), Franks and Tourus (1994), Helwege (1999), Ayotte and Morrison (2009), Ponticelli (2012), and Ivashina et al. (2015) regarding the characteristics of delaying reorganization plan votes during restructuring cases. We corroborate the results obtained by previous papers and provide an analysis of the role played by each class of claimholder in delaying plan votes for Brazilian firms

RESUMO Estudamos se o nível de divulgação contábil e financeiro afeta o valor da firma, focando a adoção do padrão IFRS no Brasil em 2010. Comparamos firmas com pior qualidade contábil ex-ante (no nível regular e nível 1 de governança corporativa) com firmas similares que já adotavam o IFRS antes de se tornar mandatório (Nível 2 e Novo Mercado). Encontramos que a adoção do IFRS tem um impacto positivo de aproximadamente 30 pontos percentuais no Q de Tobin e 26 pontos percentuais na razão entre valor de mercado e valor patrimonial para firmas nos níveis mais baixos de governança, e reduz substancialmente a diferença de valuation entre firmas nos níveis altos e baixos de governança corporativa. Essa redução na diferença de valuation é parcialmente explicada pelo aumento relativo na participação de estrangeiros no capital acionário e na liquidez das ações das firmas nos níveis mais baixos de governança corporativa.

ABSTRACT We study whether financial and accounting disclosure affect firm value by focusing on the full adoption of International Financial Reporting Standards (IFRS) in Brazil in 2010. We compare firms with ex-ante lower accounting quality (firms in the Regular and Level 1 tiers of corporate governance) with otherwise similar firms that had already complied with higher-quality accounting standards (firms in the Level 2 and Novo Mercado tiers). IFRS adoption has a positive impact of approximately 30 percentage points on Tobin´s Q and 26 percentage points on market-to-book ratios for firms in the lower governance tiers, and substantially reduces the valuation gap between firms in the higher and lower tiers of corporate governance. This reduction in the valuation gap after IFRS adoption is explained by the relative increase in foreign ownership and stock liquidity of firms in the lower governance tiers.

RESUMEN Estudiamos si el nivel de la divulgación de información financiera y contable afecta el valor de la empresa, considerando la implementación en Brasil de las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF) en 2010. Comparamos las empresas con una contabilidad de menor calidad (empresas en el Nivel Regular y Nivel 1 de gobierno corporativo) con empresas similares que ya había adoptado las NIIF antes de que fuera obligatorio (Nivel 2 y Novo Mercado). Encontramos que la adopción de las NIIF tiene un impacto positivo de aproximadamente 30 puntos porcentuales en la Q de Tobin y 26 puntos porcentuales en la relación entre el valor de mercado y el valor de capital para las empresas en los niveles más bajos de gobierno, y reduce sustancialmente la diferencia de valoración entre empresas en los niveles más altos y más bajos de gobierno corporativo. Esta reducción en la diferencia de valoración después de la adopción de las NIIF se explica en parte por el aumento relativo en la propiedad extranjera y la liquidez de las acciones de las empresas en los niveles más bajos de gobierno corporativo.

RESUMO Este artigo busca aferir a existência de window dressing no mercado brasileiro de fundos de investimento em ações. O window dressing é uma prática que apresenta determinada composição do portfólio ao mercado, diferente daquela mantida pelo fundo no período de reporte. Momentos antes do fechamento do período, gestores de fundos alteram suas posições com objetivo de apresentar em carteira papéis eventualmente mais seguros ou mais rentáveis. Acreditamos que existe uma lacuna de resultados empíricos para o tema proposto por esta pesquisa no Brasil. Pesquisas anteriores enfatizam diversificação, análise de estilo, rotatividade da carteira do fundo, papel dos gestores e desempenho. Portanto, acreditamos que o presente estudo é pioneiro ao apresentar resultados sobre window dressing no Brasil. Com a existência de window dressing, o mercado pode sinalizar resultados distorcidos e guiar a alocação de recursos por parte dos investidores em fundos que eles não investiriam na ausência de tais práticas. Em adição, a adoção de window dressing pode apresentar aumento nos custos de transação e, portanto, destruir valor. Os resultados encontrados apresentam conexão com as pesquisas prévias de Bremer e Kato (1996), O’Neal (2001), Ng e Wang (2004), Ortiz, Sarto e Vicente (2012) e Agarwal, Gay e Ling (2014). Este artigo apresenta evidências favoráveis à prática de window dressing nos fundos de investimento em ações no Brasil e propõe um estudo empírico para aferir a existência da prática de window dressing entre 2010 e 2016 por meio das técnicas de análise de resíduos, diferença entre rankings e diferença de retornos reversos. Em suma, encontramos resultados consistentes para a prática de window dressing em fundos de investimento geridos por instituições pequenas, perdedores ante o Índice Bovespa e que apresentaram alto tracking error no período.

ABSTRACT This paper investigates the presence of window dressing in the Brazilian investment fund market, focusing on equity funds. Window dressing is a practice that presents a particular portfolio composition to the market, which is different from that held by the fund in the reporting period. Just before the end of the period, fund managers change their positions with the aim of presenting safer, more profitable securities portfolios. We believe that there is a lack of empirical evidence on this topic in Brazil. Previous research focuses on diversification, style analysis, fund portfolio turnover, manager profile, and performance. Therefore, we believe that our paper is pioneering in presenting results on window dressing in Brazil. With the presence of window dressing, the market may signal distorted results to investors and guide their allocations towards funds in which they would not invest in the absence of such practices. Moreover, the adoption of window dressing may increase transaction costs and thus destroy value. Our results present a connection with previous studies by Bremer and Kato (1996), O’Neal (2001), Ng and Wang (2004), Ortiz, Sarto, and Vicente (2012), and Agarwal, Gay, and Ling (2014). This paper provides evidence of window dressing in Brazilian equity funds and proposes an empirical study to verify the presence of the practice between 2010 and 2016, using market model residuals, rank gap, and backward holding return gap analysis techniques. In short, our results are consistent with window dressing practices in funds managed by small companies that were losers against the Bovespa Index and presented a high tracking error in the period.

Resumo Objetivo: Este artigo apresenta uma análise teórica e empírica da literatura sobre falência e recuperação. Destacamos os principais artigos desenvolvidos na área e apresentamos um grupo de pesquisas realizadas após a aprovação da nova lei de falências no Brasil. Metodologia: Este artigo fornece uma pesquisa da literatura sobre falência e recuperação de empresas. Investigamos trabalhos clássicos e recentes na área e apresentamos os resultados de alguns estudos brasileiros, considerando o anúncio da lei de falências brasileira em 2005. Resultados: Demonstramos que a assimetria das informações, os problemas de coordenação e a heterogeneidade entre os credores são fundamentais para a resolução de dificuldades financeiras. Além disso, a escolha da reestruturação é feita de acordo com a alternativa de menor custo. Discutimos as implicações práticas das anotações na literatura analisando três casos de recuperação no Brasil e revelamos que a complexidade de cada caso pode influenciar a decisão de aprovar ou rejeitar o plano de recuperação. Contribuições: Investigamos a evolução da literatura sobre falências e recuperação e fornecemos uma pesquisa que explora a literatura internacional e brasileira.

Abstract Purpose: This paper presents both a theoretical and empirical review of the bankruptcy and reorganization literature. We point out the main articles developed in the field and present a group of studies carried out after the approval of the new bankruptcy law in Brazil. Design/methodology/approach: This paper provides a survey of the literature on bankruptcy and corporate reorganization. We investigate classic and recent papers in the field and present the results of some Brazilian studies that consider the announcement of the Brazilian bankruptcy law in 2005. Findings: We show that information asymmetry, coordination problems, and heterogeneity between creditors are pivotal to the resolution of financial distress. Moreover, the choice of restructuring is made according to the least-cost alternative. We discuss the practical implications of the literature by analyzing three cases of reorganization in Brazil and reveal that the complexity of each case can drive the decision to approve or reject the reorganization plan. Originality/value: We investigate the evolution of the bankruptcy and reorganization literature and provide a survey that explores both the international and Brazilian literature.

Este artigo analisa se uma empresa com maior alavancagem financeira implica que seus funcionários demandem maiores salários dado o risco de financial distress. Utilizando o modelo de Berk, Stanton e Zechner (2010), foi aplicada uma regressão de dois estágios para uma amostra de 250 empresas não financeiras listadas na BOVESPA de 2007 a 2009. De fato, encontrou-se que, para cada 1% de alavancagem financeira incremental, a remuneração dos funcionários aumenta em 0,26%, mesmo controlando para o perfil do Chief Executive Officer (CEO).

This paper analyzes whether the higher the company's financial leverage, the higher the salaries demanded by staff for the embedded financial distress risk. By applying Berk, Stanton and Zechner's (2010) model, we use a2SLS for a sample of 250 non-financial companies listed onBOVESPAfrom 2007 to 2009. Indeed, we find that for each additional 1% of financial leverage, the staff remunerations increase by 0.26%, controlling for Chief Executive Officer (CEO) profile.